分级基金投资案例

10月8日富国军工触发上折，军工行情持续汹涌

过程回顾：

富国中证军工指数分级发行时，按比例分为母基金、A份额和B份额发行。随着今年军工行情大好，B份额净值和母基金净值持续上涨，直至10月8日，母基金净值上涨达到1。51元，触发上折阈值。

根据富国基金公告，10月9日为富国军工不定期折算的基准日及份额登记日，9日当晚折算后净值归一。净值归一后，母基金、A份额、B份额净值全部变为1元，这样B基金杠杆=（1+1）/1=2，又恢复到2的杠杆水平，获利能力增强。

10月9日至10月10日间，富国军工指数基金将暂停申购、赎回，并于10月10日在场内全天停牌，直至13日公布折算结果并恢复交易。

折算方式：

母基金、A份额、B份额净值全部归为1元，差额部分折算为母基金份额。比如持有军工B10000份，净值1。972，则上折后变为10000份军工B和9720份母基金。

案例二：8月27日中欧盛世向上折算，成长股风采依旧

8月22日，中欧盛世B净值达到2。352元，而A类净值依然为1。156元，触发上折条件，根据基金合同以及相关业务规定，该基金以8月25日为基准日进行上折。在折算后，A、B类份额分别为1145。52万份，净值均达到1。16元，杠杆回归两倍。

近期A股震荡走低，权益类基金的净值均不同程度下跌，然而分级基金独特的产品设计机制，使得在A股震荡下跌时约定收益份额或将存在一定的投资机会。从长期来看，触发向下不定折算具有较大的可能性，尤其是对于具有向上不定折算的约定收益份额。

近期A股震荡走低，权益类基金的净值均不同程度下跌，然而分级基金独特的产品设计机制，使得在A股震荡下跌时约定收益份额或将存在一定的投资机会。为此，我们尝试为投资者进行分析这类基金可能存在的投资机会。

1分级基金的约定收益份额简介

权益类分级基金一般将母基金净值划分为约定收益份额和杠杆份额，其中约定收益份额通常获取给定的约定收益率，一般为：1年定存上浮一定的幅度(比如：1年定存+3。5%等)，或某一固定收益率，那么约定收益份额可以看作为类似固定收益产品。

根据分级存续期是否有限，约定收益份额分为有限分级存续期(简称“有限期”)、无限分级存续期(简称“永续”)两种，其中有限期约定收益份额类似于有限期债券，而永续约定收益份额类似于无限期债券，然而分级基金的某些条款(比如向下不定折算、同涨同跌、向上不定期折算等)使得永续约定收益份额的复杂程度远高于无限期债券。

截至8月17日永续约定收益份额均折价交易，折价率最高的是申万收益，为29。01%；折价率最小的是银华瑞吉，仅为0。96%。约定收益份额的折价率高低和约定收益率呈现负相关性，即：约定收益率为1年定存上浮3%基金的平均折价率最低，约定收益率为1年定存上浮4%基金的折价率最低，仅为0。96%。

相比之下，有限期约定收益份额多溢价交易。目前有限期约定收益份额的期限分为三年、五年两种，约定收益率为1年定存+3。5%或某一固定常数。截至8月17日除了金鹰中证500A之外，其他有限期约定收益份额的溢价率在1%左右。

2权益类分级基金多具有向下不定期折算机制

我们知道，约定收益份额优先从母基金中获取约定收益。当市场大幅下跌时，分级基金存在母基金净值可能不足以支付约定收益的可能。为了应对这种可能性，分级基金一般采用三种处理方式：

(一)向下不定期折算，即：当杠杆份额或母基金净值小于等于某一阀值时，约定收益份额和杠杆份额的净值调整1元，份额也同比例调整。为了保证折算前后，约定收益份额和杠杆份额的份额比不变，多余的约定收益份额按照净值折算为母基金份额，投资者可以直接赎回兑现这部分收益(参见图2)。目前权益类分级基金多采用这种方式。

(二)同涨同跌，即：当杠杆份额的净值低于某一阀值时，约定收益份额和杠杆份额的净值按照相同的比例同涨同跌，然而当市场上涨使得杠杆份额的净值达到阀值时，分级基金优先弥补约定收益的累计约定收益。目前采用该方式的权益类分级基金仅有申万深成指分级。

(三)杠杆份额全额担保，即：若基础市场下跌使得约定收益份额不足以从母基金中获得约定收益，杠杆份额的净值减小为0元。若市场进一步下跌，约定收益的净值和母基金的净值就同步下跌。目前采用该方式的权益类分级基金仅有国泰估值分级。

3“市场下跌+向下不定期折算”催生的投资机会

近期A股震荡走低，权益类基金的净值不同程度下跌，使得部分基金距离触发向下不定折算越来越近，永续约定收益份额的折价交易和向下不定折算机制共同催生了约定收益份额的投资机会。

触发向下不定期折算使得约定收益份额产生一种类似“分红”效应，特点在于：(1)永续约定收益份额多为折价交易；(2)在进行向下不定期折算时，永续约定收益份额的大部分净值将折算为母基金收益，投资者可以直接将其赎回。这就意味着，投资者以折价买入约定收益份额，然而在触发向下不定折算后，约定收益份额的大部分资产按照净值赎回，从而产生了一定的折算收益。

(一)影响向下不定期折算收益的因素

经过向下不定折算之后，原约定收益份额折算为“新约定收益份额”+“母基金份额”。根据约定收益份额预期折算收益计算公式：(新约定收益份额净值*(1-预期折价率)+母基金份额净值*(1-赎回费率))/(折算前约定收益份额净值*(1-当前折价率))可知，约定收益份额的预期折算收益的影响因素有：约定收益份额的当前折价率、折算后新约定收益份额的预期折价率、赎回费率等。

约定收益份额当前折价率越高，向下不定期折算预期收益越高。这意味着折价率越高的约定收益份额，向下不定折算相对越有利。值得一提的是，对于当前溢价交易的约定收益份额，向下不定期折算则是一种利空，因此本报告主要关注折价率相对较高的永续约定收益份额。

折算后新约定收益份额的预期折价率具有一定的不确定性。一般我们利用约定收益份额的历史平均折价率来近似作为折算后新约定收益份额的预期折价率，并进行敏感性分析。

母基金的赎回费率相对较为固定，一般为0。5%。

一般来说，由于存在向下不定期折算预期收益，在临近向下不定折算时，约定收益份额的价格会持续走高、当前折价率收窄，使得约定收益份额折算收益持续减小，比如近期价格走强的银华金利。理论上来说，若向下不定期折算预期较为确定，那么折算前后将不存在套利收益，然而实际上，向下不定期折算存在一定的不确定性，折算前后或将存在一定的收益空间。

(二)约定收益份额折算收益

根据分级基金的阀值和当前净值可知，截至8月17日银华金利距离向下不定折算最近，即：银华等权重90净值下跌5。07%；其次是信诚中证500A、银华稳进等(参见下表)。

我们利用约定收益份额今年以来的平均折价率来近似作为折算后新约定收益份额的预期折价率，可以看到：银华金利的预期折算收益最低，仅为8。12%，这可能是由于银华金利距离向下不定折算较近，前期已经有部分投资者已经开始布局银华金利的向下不定期折算。

除了银华金利之外，信诚中证500A的预期折算收益为12。97%，银华稳进的预期折算收益为17。14%等等(参见下表)。

折算后新约定收益份额的预期折价率变动对向下不定折算收益的影响有限，这是由于向下不定期折算后，约定收益份额的大部分净值资产折算为母基金，而新约定收益份额的净值资产占比较小，大约在25%左右，这部分资产折溢价率变动对向下不定折算收益影响较小。比如：折算后银华金利的预期折价率在平均折价率基础上浮20%，那么银华金利的预期折算收益降低为7。42%，若折算后银华金利的预期折价率在平均折价率基础上浮10%，那么银华金利的预期折算收益降低为7。77%。

4约定收益份额的定位与风险分析

约定收益份额的向下不定折算依赖于市场的下跌幅度，具有一定的不确定性。当投资者对向下不定折算已经有所预期(比如：银华金利)，那么它的价格可能走逐渐走高、降低预期折算收益。若市场在约定收益份额触发向下不定期折算之前回升，那么约定收益份额的向下不定折算预期就将落空，约定收益份额可能面临折溢价率回归的风险。

一般来说，约定收益份额主要作为低风险投资者的长期持有品种，定期(一年或三年)获得约定收益，而它的向下不定期折算为约定收益份额获得额外收益提供了一种可能性。在短期内是否能触发向下不定折算具有一定的不确定性。

从长期来看，触发向下不定折算具有较大的可能性，尤其是对于具有向上不定折算的约定收益份额。原因在于：

约定收益份额优先从母基金中获得约定收益，目前约定收益份额的约定收益率多为1年定存+3。5%。按照当前年定存3%计算，约定收益份额每年从母基金中获得仅6。5%左右的收益。即使母基金净值不变(市场不涨不跌)，受约定收益份额每年约定收益的侵蚀影响，约定收益份额也将逐渐接近向下不定折算。

母基金(多为指数型基金)随着A股呈现一定的震荡，增加了约定收益份额触发向下不定折算的概率。从2003年至今来看，沪深300指数最高下跌70%左右，即使除去2008年的情况，市场每年下跌20%以上也较为常见，这意味着部分品种或将触发向下不定折算。

向上不定折算增加了约定收益份额触发向下不定折算的概率。这是因为经过向上不定期折算之后，杠杆份额净值大幅减小为1元，那么分级基金离向下不定期折算阀值的距离会大大减小，从而提高了约定收益份额触发向下不定期折算的可能性。

手机腾讯网《财迷团》网友“楚楚”近期投稿与大家分享分级基金的投资心得，重点讲到投资分级基金没想象中那么简单，众禄基金研究中心专家朱炎钊来点评。众禄基金研究中心专家认为，由于分级基金产品设计相对复杂，投资者在投资分级基金时需要清楚其产品特征，交易特点，净值及价格走势影响因素等内容再行介入。

什么是基金，为什么中国的基民群体如此的庞大，分级基金又是什么，有多少买基金的人理解基金呢？

“小王，你看你推荐的这几只股票都涨的不错，我平时又没有什么时间，这样把，我给你一笔钱，你帮我做股票，每年你抽取一些佣金做为报酬，你看行吗？”“好嘞，亲！”

以上便是基金的始祖，代客理财。但在我国，代客理财是法律所禁止的，不论是证券从业人员还是普通民众，都不得代客理财。那么，谁可以代客理财呢，答案是基金公司，保险公司，银行，信托公司等。

什么叫代客理财呢，就是众多的投资者，他们将自己的钱交给基金公司，保险公司，银行，让它们来帮我们理财，帮我们投资。也就是说，我们购买基金就是将钱交给基金公司，让它们帮我们投资，我们享受收益并承担风险。而基金公司呢，它提取一部分的手续费，当然，不管基金是赚钱还是亏钱，手续费都要提取。

简而言之就是不论怎样，基金公司都有钱赚，当然是赚多赚少的问题。保险公司也是一样，所谓的分红险，以及投资型保险，都有以上意思，只是叫法不同罢了。银行亦是如此，我们称它们的代客理财为银行理财产品。

那么，为什么我们要通过它们来进行投资呢？原因有二：

第一个原因，不论是基金公司，保险公司，银行，它们都是相对而言专业的投资者，所谓术业有专攻，大部分投资者人认为交给这样的一类群体来帮我们进行投资会更好。

第二个原因，分散风险，以上三者都是大资金量投资，通过投资样本的多样性，可以帮我们很好的分担风险，这是中小散户力不能及的。

我们的投资市场，简单来说可以分为三个大类，分别是货币市场，债券市场，以及股票市场。接下来，我们要了解，这些代客理财的投资去向在哪里呢？

以基金为例，如果基金公司把这些钱投资于货币市场，我们就称之为货币型基金，货币类产品可以简单理解为“准存款”类产品，即风险只比银行存款要大一些，而银行存款被我们定义为趋近于0风险。根据风险和收益相对应原则，低风险对应低收益，所以我们把它们定义为低风险投资理财产品。

笔者认为目前货币市场的收益率在预期上有些偏高，大部分货币基金投资都给出收益率达到4%的预期，已经超过定期存款，还望读者理性看待。当然，货币基金要跑赢活期存款利率几倍是没有问题的。

接下来如果基金投资公司把这些钱投资于债券呢，我们就称之为债券型基金。什么是债券？债券是政府、金融机构、工商企业等直接向社会借债筹措资金时，向投资者发行，承诺按一定利率支付利息并按约定条件偿还本金的债权债务凭证。简单而言就是借条，公司企业要筹集资金要怎么办呢，一般就会通过发行债券和股票。债券的中等风险对应稳定收益，所以我们把它们称之为稳健性投资产品。

如果基金投资公司把这些钱投资于股票呢，我们就称之为股票型基金，同样的高风险对应高收益。（考虑到可读性，笔者这里没有给出各项类型基金投资比例的数据）

在以上这个雏形当中，又出现了很多衍生基金，比如AAA债券基金，比如混合型基金，比如风格类基金，即以购买类型行业股票为投资标的的，比如周期型行业，新兴行业，黄金，资源，投资于海外的基金我们称之为QDII，外国投资者要投资我国股票则通过QFII。以上这些是一些衍生后的分类。

那么，股票基金的涨跌，我们用一般净值来表现。什么会影响基金的涨跌呢？当然是投资的标的。以股票型基金为例，如果你的基金经理买的股票涨了，就会反应到净值上，相应的你就会赚钱，反之会亏钱，就这么简单。

对于其它类型基金呢，比如债券，货币型，这种基金该如何挑选呢？笔者认为挑选原则有两个：第一，选择跟踪指数型。第二，选择费率最低的。

选择跟踪指数型，为什么呢，基于以上两点：第一点，如果说股票基金还考验着基金经理的选股水平的话，那么债券和货币型基金就完全是千篇一律的东西的（这里不包括分级债券基金），即人为的力量很难去影响债券货币的利率和走势。对于选择者来说，它们是同质化的。（长期而言收益趋近相同）基于第一点，第二点要做的就是尽最大的可能降低成本，所以我们选择费用最低廉的。（至于投资标的，笔者这里不做重点推荐）

明白了基金的基本概况之后，我们来看看笔者最终的投资标的——分级股票型基金。用小白思维来看，它有两个特点：第一，大盘涨它就涨，大盘跌它就跌。第二，大盘涨它比大盘涨的猛，大盘跌它比大盘跌的凶。

但实际上，分级基金远没有想象中的那么简单。分级，即划分等级，分级基金分为A类和B类份额。A类份额使用的是保守型投资策略，B类份额使用的是激进型投资策略，也是我们俗称的杠杆型基金。运作方式呢，简单来说就A把钱借给B，并和B约定收益率，B得到了A的资金，可以实现杠杆化投资（因为本金加上了借到的钱），但B必须每年按约定偿还利息给A，基准一般是银行一年定期加三个百分点。那么，根据借的比例关系，确定了B类分级基金的初始杠杆倍数，常见的为2倍和1。67倍，2倍模版为银华锐进，银华鑫利，申万进取，1。67倍为双禧b。

根据上面的理解，即分级基金也是跟踪指数型，同时又带杠杆化，那么是不是可以理解为分级基金的涨跌表现为大盘涨一倍，它们涨两倍呢？

不是的，这里有两个问题需要注意，第一个问题是初始杠杆的动态变化问题，什么意思呢？就是随着大盘的上涨，初始杠杆会随之变小，随着大盘的下跌，初始杠杆亦会随之变大，如何理解呢，简单来说，就是B从A那借的钱始终是不变的，那么，随着A的本金越来越多，所借的钱是不是相对而言占的比例越来越小呢，所以杠杆会变小了，反之亦然。（读者朋友们可以参照分式中的分子分母）

第二个问题是二级市场的溢价率问题，以150019为例，在一级市场，它的价格是以净值来表现的，可是我们只能在二级市场买卖150019，但二级市场一般会出现溢价。什么是溢价，就是溢出来的那部分价格，即比一级市场净值多出来的那部分价格。如果投资者看好后市，就会积极买入150019，同时在二级市场产生溢价。溢价率会显示在大家的交易软件上，大家看了就明白了。各位也可以将其简单理解为批发价格和零售价格，批发价格是一级市场的价格，如果该商品出现供不应求的热潮，零售价格就会比批发价格高很多，多出来的那部分我们理解为溢价。

以上是分级基金的B类的收益性特点。接下来我们讨论下它的风险性。除了我们知道的杠杆性风险之外，分级基金还有一个很大的风险，就是触点阀值。以银华鑫利为例，当它的净值达到0。25之后，游戏结束，系统会重新将银华鑫利的净值归为1，银华鑫利失去高杠杆倍数，回归初始杠杆，并造成投资者的具大损失。

详细情况各位打开自己交易软件就可以了解，银华鑫利也是我印象中第一只触点的分级股票型基金。这里重点提下，申万进取由于其设计独特性，是不存在一般分级基金的触点阀值的，只有一个净值到达0。1后与大盘同涨同跌的设计，最大限度的保护了B类份额的杠杆性，但也正式因为这样，申万进取长期处于高溢价状态，直接导致了今年的反弹它的弱势表现，但值得长期关注。

如果说触点阀值相对于B类份额是利空作用，那么同时也给予了A类份额一个隐含的看跌期权。如何理解？即如果看空后市，且B类份额下跌幅度较大，已经相对接近触点阀值，例如去年1949点之前，你在2200点买入A类份额银华稳进，就可以享受看跌期权的效果。又如假设投资者在2012年初就看空大盘，则可以在12年初买入银华金利。因为相对于净值，银华鑫利更接近触点阀值。于此同时A类份额还是一个稳健型投资者很好的投资标的，大家可以关注银华稳进等A类份额，笔者认为这是一个很灵活的保守型投资者的投资标的。

笔者一直认为一个投资目标，必须可量化，然后分析其风险性和收益性，规避应该规避的，最后，我们来才来谈操作性。以笔者目前个人的操作，我的5成仓位在申万进取，剩下5成存于银华安心货币A份额，申万进取的持仓价位在0。369。5成仓位用于补仓，区间位置为大盘下探2100点左右，或大盘放量突破前期高点（可能性小）。特别因素为随着大盘下跌，申万进取重现高溢价率，则重新考虑操作策略，如高溢价率为150%以上，会选择其它分级基金B类份额。投资标的为申万进取，基于其杠杆倍数最大，溢价率处于历史新低区间，无触点阀值等特点，目标价位为1块钱以上。

分级基金是楚楚大学最后的投资标的，也是笔者目前认为最好的，至此与各位分享。其实投资的路上最怕的不是没有知己，而是没有自己，在大学四年的投资生涯中，几乎所有的投资策略我都是自己制定，并自己承担收益和后果，一个人，清楚自己在做什么，并且一直做下去，其实足矣。

后记：在此列出所有关注和投资过的分级基金B类份额代码150118150084150023150013159915150097150019150086等，温馨提示读者朋友，分级基金B类的风险相对而言较大，建议没有经验的投资者不要参与，风险承受能力较弱的可关注A类份额，还请各位特别注意个别小盘分级基金由于资金量炒作产生的短期行情。

众禄基金研究中心朱炎钊点评：

从文章来看，这位网友对基金了解还是比较独到的，投资思路也比较清晰。文中谈到了基金是什么、为什么要投资基金、基金的类型、如何选择投资品种、以及分级基金的投资见解。可能由于涉及内容比较广泛，很多问题讲得不是很全面，这里我分享几点个人看法。

第一点，如何选择投资品种，首先，要重视大类资产配置，股票型基金、债券型基金、商品基金、货币基金在不同的经济周期表现不尽相同，一般投资者可以根据美林时钟做出简单的大类资产配置比例。其次，选择合适的品种，主动型产品和被动型产品都有各自的优劣势。如果选择主动型产品，重点可以关注基金经理的中长期业绩表现，以及其投资思路和逻辑是否经受住了市场的考验。而被动型产品的投资要充分了解其指数特征。

第二点，关于分级基金投资，投资者首先要了解产品设计的特点，一般分级基金有稳健份额（A份额）和进取份额（B份额）两端，风险偏好较低的投资者可以关注分级基金稳健份额，风险偏好较高的投资者可以关注分级基金进取份额的交易机会。投资者投资分级基金进取份额有几个概念需要清楚的：折溢价、杠杆水平、配对、折算等。概念这里我不详述了，主要讲几个交易机会。

整体折溢价套利机会：配对转换机制作用下，若标的指数大幅上涨或两级份额短期被游资炒作，会出现整体折溢价的套利机会，如标的指数大幅上扬带动高杠杆B份额净值上扬，若投资者预期标的指数继续上涨，拉高其价格，引发高溢价，此时若A份额折价不对应上涨，就会出现整体溢价的情况，即套利机会出现。或者短期游资炒作单一份额，将价格提升，也会出现套利机会。一旦套利机会出现，则需要申购基础份额，将其转为两级份额并在二级市场卖出，整体套利过程需要4天时间，期间两级份额的成交量会大幅增加，一般只有早期参与者可分享套利机会，后者追涨的投资者投资风险较大。

折算条款带来的交易机会：1、定期折算前A份额折价将逐渐收窄。2、向下折算时，B份额溢价将收窄、A份额折价收窄。3、向上折算时，B份额溢价率扩大，A份额折价增加。

由于分级基金产品设计相对复杂，投资者在投资分级基金时需要清楚其产品特征，交易特点，净值及价格走势影响因素等内容再行介入。